环境不确定性、透明度与企业创新

（上海大学管理学院,上海 200444)

当前全球正处于政治、经济、资本和技术的巨大变革期，经济发展环境不稳定因素增多，高度的环境不确定性为企业经营发展带来了挑战，但同时也制造了诸多市场机遇。随着我国经济进入新常态，经济转型升级亟需重大创新突破予以赋能。创新驱动发展已经成为社会各方的共识，但对于企业来说，创新活动耗时长，投入高，研发行为受到宏观经济、政策及微观主体因素的共同影响，特别是在不确定的外部环境下，不可逆的研发投入使企业承担更大的风险。创新是经济体形成竞争优势并保持长期增长的重要途径，转型期发展中国家不仅面临全球性经济波动的冲击，且由于自身体制的不完善，不可避免地会进行较为频繁的 “政策试验” （郭平，2016）［1］。因此，在我国经济转轨期，探讨环境不确定性如何影响企业创新投入以及企业相应的治理机制具有重要的理论价值和现实意义。

已有文献较多关注环境不确定性对企业投资行为的影响，如过度投资 （李胜楠等，2015）［2］、投资效率 （徐倩，2014）［3］、投资选择 （王京和罗福凯，2017）［4］，考虑了高管权力、产权性质、会计稳健性、代理成本等影响因素。近年来，企业内外部的环境不确定性对创新活动的影响引起越来越多学者的关注，但不确定性究竟是 “机会导向效应”促进企业创新投入，还是 “风险规避效应”抑制了企业创新，学术界还未有统一定论。企业家们不能准确预判外部环境偏向时，会更倾向于等待投资环境明朗时再做出投资决策，以避免损失 （Bernanke， 1983）［5］。 然而， 也有学者指出，延缓研发投资会导致企业错失投资机会与市场份额，不确定的环境下，企业为占据市场先机将产生更多的研发投资 （Weeds，2002）［6］。 已有研究从内部治理及外部因素的角度分析了管理者风险承担偏好 （汪丽等，2012）［7］、企业集团从属 （王凯和武立东，2016）［8］、企业规模和盈利能力 （袁建国等，2015）［9］、政府补助 （刘婧等，2019）［10］等对不确定性与企业创新关系的调节作用，但目前鲜有文献探讨环境不确定性对企业创新的影响路径，本文尝试在分析不确定性是否影响企业创新投入的基础上，从高管职业忧虑、代理问题的角度探讨环境不确定性如何影响企业创新。此外，考虑到透明度能够有效降低企业内外部信息不对称 （曾颖和陆正飞，2006）［11］，具有“隐性激励契约” （Thong， 2018）［12］、 改善公司治理、有效缓解投资不足及投资过度的作用 （Mcnichols和 Stubben， 2008）［13］， 那么提升会计透明度是否能对环境不确定性与创新投入的关系产生调节效应是本文关注的另一问题。

本文利用我国沪深A股上市公司2013～2018年的数据，实证检验环境不确定性对企业创新投入的影响及其作用机制，并尝试从内部治理的角度探讨透明度的调节效应。本文拓宽了企业创新领域相关研究，引入会计透明度为调节变量，验证了会计信息质量的内部治理效应，弥补了信息质量与创新决策相关研究空白，并在已有关于不确定性与企业创新关系的基础上进一步阐明影响路径，为推动企业创新提供启示。

关于环境不确定性与管理层投资行为的研究，目前一般基于信息不对称理论和委托代理理论进行研究，主要有两种观点：（1）在环境不确定性增加时，市场信息不明朗，管理层的投资决策往往会表现得更为谨慎，避免投资失败风险，从而减少投资规模 （Pasto 和 Veronesi， 2012）［14］； （2）环境变化导致企业经营波动加大，增加了股东对管理层的监管难度，管理层增强获取私人收益的动机，从而引发投资过度。可见，环境不确定性对管理层投资意愿带来较大的影响，申慧慧 （2012）［15］基于融资约束的视角，发现环境不确定性对国有控股和非国有控股企业的投资行为影响不一致。

技术创新是具有高度不确定性的长期性投资，动态能力理论表明，企业具备探索吸收及再创造的能力，能够在复杂的环境中顺应环境变化作出调整，逐步提升竞争力。面对不确定的外部环境，企业将增加创新力度以降低信息不对称。崔维军等 （2019）［16］发现不确定性对企业探索式创新行为和利用式创新行为均存在正向影响，企业可以抓住不确定性下的机遇大胆创新发展，形成自身的竞争优势。而实物期权理论认为，投资不可逆的情形下，经营环境不确定性升高时，企业会暂缓投资。郝威亚等 （2016）［17］基于实物期权理论的作用机制，发现经济政策不确定性增加抑制了企业创新。多数实证研究将环境不确定性进一步分为环境动态性和环境敌对性，动态性指外部环境变化的速度和程度，在动态环境中，企业获取的信息是不充分、模糊的，但为了维持长期竞争优势，企业需保持动态能力，Miller等 （1982）［18］、王凯和武立冬 （2016）［8］均实证验证了环境动态性与创新投入的正相关关系；敌对性即外部环境为组织提供支持的程度，当资源约束较大时，企业缺失创新动力和条件；另外，企业面临机会威胁相关的复杂问题，管理层在创新上的注意力会分散，最终抑制创新投入 （汪丽等，2012）［7］。无论是内部还是外部环境变化，最终都将反映到企业经营业绩上 （Ghosh 和 Olsen， 2009）［19］， 因此，也有部分学者以销售收入的变动衡量环境不确定性，如袁建国等 （2015）［9］发现企业规模、盈利能力均对不确定性与企业创新的关系存在影响，并且环境不确定性对创新的影响在国有企业与非国有企业中不同；刘婧等 （2019）［10］发现环境不确定性与企业创新投入呈现倒U型关系，政府补助会促进环境不确定性与创新投入的关系。

周晓苏等 （2016）［20］指出环境不确定性增加将提高管理层隐瞒坏消息的能力，进一步加剧与外部投资者的信息不对称，提升了外部投资者监管难度，将降低投资效率。本文认为，环境不确定性增加使管理层精准预测和评估研发投入回报的难度增大，一旦研发创新失败会带来职业风险（Kaplan 和 Minton， 2012）［21］， 增加管理层职业忧虑，从而导致研发投入更为谨慎。此外，环境不确定性增加了信息不对称，提高了控股股东侵占小股东利益的可能，会加剧企业的代理冲突问题，而第二类代理问题会使控股股东缺乏持续高水平创新投资的动力 （左晶晶等，2013）［22］。同时，持股比例较高的大股东对高风险研发项目持规避态度，放弃研发的几率增大 （Armstrong等， 2010）［23］。由此，提出以下假设：

H1a：环境不确定性增加，会降低企业的创新投入水平。

H1b：环境不确定性加剧了第二类代理问题和高管职业忧虑，从而导致研发投入降低。

目前关于会计信息质量的经济后果研究主要包括企业投资、企业融资和公司治理3个方面，企业投、融资行为及治理水平均是影响企业创新的重要因素。研发创新是企业长期发展的核心竞争力，根据熊彼特增长理论，当创新转化为商业优势，企业可获取超额利润和一定的垄断权力。但研发投资容易受到投资不足问题的困扰，而投资不足问题源于外部资金约束和内部管理激励（Ferreira等， 2014）［24］， 特别是在创新失败容忍度较低的企业中，管理者不愿意投资高风险的长期研发项目。会计透明度作为一种企业内部的信息特征，（1）其具有向出资人传达信号的功能，可以降低内外部信息不对称，帮助企业改善公司治理，降低融资成本，有效缓解企业投资不足以及投资过度的问题； （2）高质量的会计信息可以为委托人提供关于管理行为的额外详细信息，使管理者能力能够被更好地识别 （Armstrong等， 2010）［23］。

透明度通过降低契约各方之间的信息不对称和代理问题，使管理人员免受过度的职业风险（Bushman 和 Smith， 2007）［25］， 进而激励管理层的创新积极性。此外，较高的信息透明度可以加强投资者对管理层的监督，使管理层决策更符合投资者对长期收益的要求，避免短视行为。高燕等 （2019）［26］从财务、治理和组织3个方面构建企业透明度评价模型，发现透明度可以通过缓解融资约束和代理问题促进企业创新。刘柏和徐小欢 （2020）［27］关注高管的研发动机，基于 “隐性激励契约”的视角同样发现透明度提高能够激发企业研发动力，提出股东应多关注高管在研发创新过程中努力工作的细节。综上所述，透明度具有融资和监督的功能，由此，本文提出以下假设：

H2：提升企业透明度有利于促进企业创新投入。

当企业处于高度不确定的环境中时，信息不对称加剧，研发活动将面临更大的风险，减弱了管理层的创新投入积极性。高管预测和评估投资项目未来收益的能力受不确定因素抑制，而提升透明度可以向外部传达更多有关企业的价值信息，能够降低信息不对称程度 （Bushman 和 Smith， 2007）［25］，使投资者充分掌握信息，使决策者更为理性，增强对风险和收益的把控，进而助推研发意愿不足问题的解决。会计信息在资源配置中占据着重要地位，能够提高决策效率，引导资金向透明度高的企业流动 （Healy等， 2001）［28］， 增强企业在不确定环境中的风险应对与承担能力。游家兴等 （2007）［29］发现信息透明度能够降低代理成本，提升企业治理效率与薪酬契约有效性。透明度的 “隐性激励契约”机制能够降低研发失败可能性带给高管的职业担忧 （Thong，2018）［12］，进而有助于提高环境不确定性下研发投资意愿。因此，本文认为提升透明度，有利于缓解环境不确定性对创新的负面影响，提出以下假设：

H3：提升企业透明度能够缓解环境不确定性对企业创新投入的抑制作用。

本文选取2013～2018年沪深A股上市公司为研究样本，由于部分变量计算需要过去5年的经营数据，实际研究窗口为2009～2018年。剔除了ST企业及金融类企业，剔除了样本缺失值和异常值，并对所有连续变量进行1%和99%水平的缩尾处理。最终获得7666个观测值，样本数据来源于国泰安数据库，数据整理分析采用STATA15.0软件。

（1） 企业创新 （RD）

通常衡量企业创新的指标有研发支出水平和专利申请数量，本文选取研发投入强度衡量企业创新水平，以企业研发支出与总资产之比衡量，并对研发投入强度前导一期。

（2） 环境不确定性 （EU）

外部环境变化最终会导致企业销售收入的波动，本文参考申慧慧等 （2012）［15］的做法，利用每家公司过去5年的销售收入数据，运用式 （1）分别估算过去5年的非正常销售收入：

其中Year为年度变量，当前年度Year取5，过去1年取4，以此类推，过去第4年取值1，Sale为销售收入。对年度变量进行回归便于剔除公司稳定成长带来的销售收入变化，求得模型 （1）的残差即为非正常销售收入；然后，计算公司过去5年非正常销售收入的标准差，再除以公司过去5年销售收入的平均值，得到未经行业调整的环境不确定性；最后，以公司未经行业调整的环境不确定性除以同一年度同一行业所有公司未经行业调整的环境不确定性的中位数，即得到经行业调整的环境不确定性 （EU），该值越大，代表企业面临的环境不确定性越高。

（3） 透明度 （Trans）

盈余管理程度反映了企业利润被粉饰的程度，若盈余被过多操纵，则会计信息越不透明。参考Hutton 等 （2009）［30］和刘柏 （2020）［27］的做法，以应计盈余管理的绝对值反映会计信息质量，通过修正的Jones模型计算出每家公司的应计盈余，对每家公司过去3年的应计盈余取绝对值并计算平均数，作为公司当年的会计透明度指标。由式（4）得出的Tran为逆向指标，该值越大意味着盈余操纵程度越大，透明度越低。为便于分析，通过1-Tran对该指标正向化，即得到本文的透明度指标Trans，该指标越大，信息质量越高，即透明度越高。

（4）第二类代理问题 （agency）

参考高燕等 （2019）［26］采用其他应收款与资产总额的比值衡量企业的第二类代理问题 （agency），企业大小股东的利益冲突主要体现为大股东侵占企业资金，即通过关联方交易及暂借款形成其他应收款。利用其他应收款的占比能较好的衡量大股东与中小股东的代理成本。

（5） 职业忧虑 （threat）

借鉴崔静 （2017）［30］和刘鑫 （2015）［32］的做法，用年度行业平均业绩减去公司业绩衡量职业忧虑，考虑到过去业绩对高管职业忧虑仍存在较大影响，选取公司上一年度与行业均值的差额作为当年职业忧虑的衡量指标，该值为正，说明企业业绩低于行业平均水平，当指标值越大，意味着管理层压力越大，职业忧虑 （threat）越大。

（6） 控制变量

通过梳理以往相关文献，控制以下影响创新投入的公司治理因素及公司特征因素：企业规模（size），用企业总资产的对数衡量；资产负债率（lev）；投资机会 （tobinQ），以托宾 Q值衡量；股权集中度 （conce），以公司第一大股东持股比例衡量；薪酬业绩敏感性 （sen），以前3名高管薪酬总额变化与净利润变化的比值衡量；机构投资者持股比例 （insti）。

为验证环境不确定性对企业创新的作用路径，借鉴温忠麟等 （2004）［31］提出的中介效应检验程序，如图1所示，对高管职业忧虑、第二类代理问题进行中介效应检验。

图1 中介效应检验程序

根据假设H1a、H1b，设定如下模型：

若α1显着为负，则H1a得到验证；若α1显着为负，β1、γ1显着为正，δ2、δ3显着为负， 则说明职业忧虑和第二类代理问题具有显着的中介效应，则H1b成立。

为检验透明度对企业创新的作用，设定模型（10）：

考虑透明度对环境不确定性与企业创新关系的调节作用，引入Trans与EU的交乘项，设定模型 （11）：

国际经验表明，企业研发投入占销售收入比重达到2%，能够勉强维持生存，若该比例达到5%，则意味着企业具有较强的技术创新能力。由表1可知，研发投入RD的均值为2.1%，上市公司创新投入水平不高且差距较大。对盈余管理指标正向化后的Trans均值为 0.942， 与刘柏等 （2020）［27］研究结果一致，透明度的标准差为0.041，说明其波动幅度较小。环境不确定性EU的平均值为1.357，标准差为 1.224， 这与周晓苏等 （2016）［20］的研究结果相近，说明环境不确定性在不同公司之间的差异比较明显。职业忧虑threat均值0.01＞0，表明多数上市公司高管存在业绩压力。agency最小值为0.0002，均值为0.014，表明上市公司中普遍存在第二类代理问题。控制变量方面，企业规模size和投资机会tobinQ标准差都大于1，波动较大。薪酬业绩敏感性sen的平均值为0.4%，最小值为-0.147，说明总体上高管薪酬会随企业利润的增加而增加，但也存在部分上市公司业绩下降时，高管薪酬却增加的情况，这与崔静等 （2017）［30］的研究结果相似。

表2列出了变量间的相关性系数，环境不确定性EU、职业忧虑threat、第二类代理问题agency均在1%的显着性水平下与企业创新投入负相关，初步验证了环境不确定性对创新的抑制作用。透明度Trans与企业创新RD显着正相关。控制变量均与RD有着1%水平的显着相关关系，其中机构投资者持股insti、高管薪酬业绩敏感性sen、投资机会tobinQ均对企业创新有正向促进作用。此外，本文在后续研究中做了VIF检验，VIF数值均远小于10，表明模型不存在严重的多重共线性问题。

表1 变量描述性统计

表2 相关性系数

（1）环境不确定性与企业创新

表3中3-1、3-2、3-3分别显示了环境不确定性EU、代理问题agency、高管职业忧虑threat对企业创新的回归结果，系数均在1%的显着性水平下为负，表明环境不确定性对企业创新具有抑制作用，代理问题和高管职业忧虑的存在也会导致企业创新水平降低。进一步检验中介效应，模型 （7）和 （8）的回归结果如3-4、3-5所示，可以发现，环境不确定性与代理问题、职业忧虑均在1%的水平下显着正相关，即环境不确定性越高，企业第二类代理问题、高管职业忧虑越严重。模型 （3）～（6）结果显示，代理问题、高管职业忧虑前系数仍显着为负，参考图1中的中介效应检验程序，表明职业忧虑和第二类代理问题具有显着的中介效应。根据回归结果可以发现，环境不确定性不仅对创新具有直接的负效应，还通过加剧第二类代理问题和高管职业忧虑进而间接对企业创新产生抑制作用。由此，验证了假设H1a、 H1b。

控制变量方面，在模型 （3）～（6）中，机构投资者持股、薪酬业绩敏感性、托宾Q值均对企业创新有正向作用。企业规模系数为负，但未通过显着性检验，Cohen等 （1996）指出规模越大的企业由于占有资源优势会懈怠研发，不利于创新，回归结果较为合理。此外，资产负债率过高及股权集中度过高都不利于企业创新活动。

（2）环境不确定性、透明度与企业创新

表4中的第1列和第2列分别显示了模型（10）和 （11）的回归结果。透明度Trans能显着促进企业创新，透明度的提高可以降低外部资金流入企业的成本，在一定程度上缓解公司研发投入不足的问题，由此，假设H2得到验证。引入环境不确定性与透明度的交乘项后，EU前系数为-0.00489，依然在1%的水平下显着为负，但是交乘项EU*Trans前系数在10%的显着性水平下为正，这表明透明度提升能够缓解环境不确定性对创新的抑制作用。假设H3成立。

表4 透明度、环境不确定性与企业创新的回归结果

（1）本文将环境不确定性EU换成虚拟变量HighEU，即环境不确定性小于样本行业中位数取值为0，大于中位数取值1； （2）替换被解释变量创新投入，以研发投入的对数值 （lnRD）衡量，同样考虑滞后性，对研发投入的对数值前导一期；此外，分析师关注人数通常也是衡量企业透明度的指标之一，一般认为分析师关注人数越多，企业越为透明，因此，选取分析师关注人数与1之和的对数值 （ANST）作为透明度的替代指标。对主要变量进行替换后，重新对3-1、3-4、3-5、3-6、4-1、4-2进行回归，结果如表5所示，高环境不确定性与创新投入显着负相关，且代理问题和职业忧虑的中介效应、透明度的调节效应仍显着，与表3、表4回归结果基本一致。

不确定性是经济转型国家企业所面临的重要问题。本文利用我国沪深A股上市公司2013～2018年的数据，检验环境不确定性对企业创新投入的影响，并探讨了企业透明度的调节效应。得到以下结论：（1）环境不确定性的 “风险规避”效应大于 “机会导向”效应，企业面临较高的环境不确定性时，现金流波动上升，使得企业研发投入更为谨慎。环境不确定性直接加剧了高管职业担忧和企业第二类代理问题，并通过高管职业担忧和企业代理问题影响下一期的企业创新活动；（2）提高企业会计信息质量有利于促进企业创新，较高的透明度能够缓解不确定性对创新的负向影响。

崔维军等 （2020）［12］研究发现承担的不确定性越高，企业创新可获取的预期收益也将越高。但是，研发投入是 “投入-创新产出-商业优势”整个创新过程的起点，因此，在不确定的环境中，企业要保持定力，避免短视行为，加强技术创新和加快转型升级。以确定性的转型升级应对不确定性的风险挑战，才能长期健康发展。管理层应重视透明度的积极治理效应，提升自身信息质量。管理层担忧较高的信息透明度可能泄露与创新相关的战略信息，从而失去竞争优势，然而已有大量研究表明，透明度能够提升创新效率。同时，企业需控制和降低企业代理问题，建立健全高管持股计划和激励机制，提升企业创新能力。我国经济正处于需要创新驱动的 “新常态”，依托微观企业主体的技术创新，我国经济才能实现高质量发展，本文结论对政策制定者也带来一定启示，较高的环境不确定性降低了管理层研发意愿，对企业创新投入和成长带来消极影响，在经济重要转型阶段，我国政策改革应 “循序渐进”，为企业营造较稳定的经营环境。此外，应加强知识产权保护，完善市场竞争机制，对具有创新潜力的企业加大扶持力度，提升其财务柔性，激励企业进行高质量创新活动。

表5 稳健性检验结果

本文的不足之处为： （1）创新具有多阶段性，本文仅关注了不确定性对研发投入的影响，未进一步研究对创新产出绩效的影响；（2）以应计盈余管理衡量透明度存在一定的片面性，还需进一步完善企业透明度的构建指标。